2018年10月9日6大黑马股分析

　　华鲁恒升:产品价格延续升势 50万吨乙二醇项目贡献增量

　　1、分析与判断 技术先进、“一头多线”循环经济柔性多联产模式优势明显。

　　公司现有三套先进的水煤浆气化平台,合计产能320万吨(180万吨合成氨、140万吨甲醇)。

　　然后在合成氨、甲醇的基础上向下游延伸,目前主要产能包括尿素220万吨/年、醋酸60万吨/年、DMF25万吨/年、混甲胺20万吨/年、25万吨/年多元醇(包含5万吨/年乙二醇)、己二酸16万吨/年等。

　　目前除尿素外,公司产能基本均处于满负荷生产状态。公司先进的水煤浆气化平台以烟煤为原料,能耗及环保优势显著;公司“一头多线”的协同联产体系,可根据市场变化及时调整产品结构,提高了抵御市场风险的能力,同时提升了公司整体的盈利水平。

　　主要产品价格延续升势;醋酸盈利能力强劲,价格小幅调整后高位运行。

　　目前公司尿素价格1900元/吨(含税,下同)左右、醋酸4200元/吨左右、DMF6000元/吨左右、乙二醇7600~7700元/吨、多元醇7000元/吨左右、乙二酸价格超过10000元/吨。整体上三季度价格除醋酸外,公司产品价格较二季度均有所上涨。

　　醋酸价格在二季度达到5400元/吨左右的短期高点,进入三季度有所回调,低点价格在4000元/吨左右。三季度是需求旺季,进入9月份醋酸价格企稳反弹,目前价格约4450元/吨。公司醋酸完全成本约1800~1900元/吨,按照目前价格,盈利水平仍然强劲。

　　公司醋酸产能60万吨,业绩对醋酸价格有较大弹性,根据我们的估值模型,醋酸价格上涨1000元/吨,公司EPS增厚约0.23元。

　　万吨煤制乙二醇项目年内投产,助推公司业绩持续增长。

　　公司5万吨乙二醇装置运行良好,完全成本约5000元/吨,相对目前7600~7700元吨的价格,有较强的盈利水平。根据公告,投资26亿元的50万吨煤制乙二醇项目预计将于2018年三季度试车。

　　该项目相对目前5万吨示范装置具有规模优势,固定成本将有较大幅度下降,鉴于目前示范装置的良好运行水平,50万吨项目投产后或将有更好的盈利能力,成为公司未来重要的业绩增长点。

　　投资建议

　　预计公司2018-2020年EPS分别为1.87元、2.18元和2.37元,对应PE分别为8.7X、7.5X和6.9X,参考申万化工一级行业约18X PE的动态水平,维持“推荐”的评级。

　　2、风险提示:

　　公司产品价格出现超预期波动,乙二醇投产进度不及预期。

　　生益科技:南通生益高频覆铜板年底投产 迎战5g建设良潮

　　以技术立本的内资覆铜板龙头,比较优势成就综合实力最优。公司依托国家电子电路基材工程技术研究中心数年来深耕于电子电路基材研发,研发人员过千人,是国内产品品种规格最为齐全的覆铜板厂商,强大的研发实力使其成为国内少有的不断突破外资技术垄断的先锋。

　　此外,我们认为公司凭借比较优势成就其综合实力最强,与规模小些的企业比,公司产能规模能满足大客户需求;与龙头建滔对比,公司的优势在于生产线的小批量、灵活性与快速交付;与细分领域产品性能最优的企业对比,公司的产品线更全,为毛利率提供多个增长点。

　　上游涨价驱动的覆铜板价格走高长期难以延续,未来竞争依然在高附加值产品。2017 年电解铜箔价格平均上涨达10%-20%,树脂价格涨幅较大达%。

　　我们逐一分析了上游铜箔、玻纤和环氧树脂涨价成因,发现除了受铜、原油等大宗商品价格支撑外,环保督查使得落后产能不断淘汰,国内长期以来低端原材料过剩的局面有所改善。但预计随着新增产能释放与市场调节,价格将回归理性。

　　PCB企业迎扩产浪潮,携手打造产业升级。据不完全统计,自2018年1至5月已有六十家PCB企业有投资扩产计划,据Prismark 预测,中国PCB行业2017年到2022年年均复合增长率在4.2%左右,远高于全球增速。

　　公司将充分受益下游 行业景气,年产1亿平方米覆铜板的战略目标有条不紊地推进。随着高端PCB逐渐占据未来市场的主流,像公司这样少数掌握特种基板生产技艺的厂商将最先受益,打造国产化替代品牌,完成产业结构升级。

　　高频高速板投产在即,量价齐升充分受益5G建设。5G基站建设是千万级别,单基站用PCB在面积和层数上都将因频段提升而增加。据测算基站天线市场保守估计为523亿元,而高频材料将提升在天线中的价值占比。

　　南通生益特种材料预计今年四季度投产,天线产品已通过华为、康普等重要客户认证。高频产品定价大概是普通产品的2到3倍,公司毛利率将有明显提升。

　　盈利预测与建议:预计公司在2018-2020年归母净利润分别为11.9、16.1、18.6亿元,对应的PE分别为18.6x、13.7x、11.9x,维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示:贸易战PCB行业出口发生重大变化,上游原材料、汇率波动。

　　万润股份:三驾马车护航 优质材料平台成长可期

　　公司是国内液晶单体龙头,三大产业布局清晰:公司以显示材料业务起家,主要产品涉及高端TFT液晶单体材料和中间体材料,是目前唯一同时向全球三大液晶巨头--德国Merck、JNC、DIC供应液晶单体的厂商。

　　除显示材料外,公司在环保材料和医药大健康领域均有重要布局。

　　大尺寸时代来临,液晶材料提供稳定收入来源:全球大尺寸面板中,电视机占主要部分。尽管近年来大尺寸面板的出货数量呈现出下降的趋势,但由于电视机的平均尺寸不断增加,带动了大尺寸面板的出货面积呈现同比增长的趋势,从而刺激液晶材料需求。

　　公司产品主要外供国际巨头,采用成本加成计价模式,随着未来高世代液晶面板产能的陆续投放,公司的单晶盈利有望稳中向好。

　　OLED材料占领小尺寸产品,显示材料有破局空间:由于寿命和良品率低等因素,OLED材料无法在大尺寸面板上竞争,但是近年来,OLED材料在手机、平板等小尺寸面板上的应用迅速扩大。公司OLED材料产能布局灵活,未来有望成为新的业绩增长点。

　　环保标准趋严,沸石产品放量大发展:国六标准升级在即,环保标准更加严格,将刺激对汽车尾气催化剂的需求。公司生产的沸石分子筛产品主要用于SCR、ASC,产品外供国际一线企业。

　　近年来,产能大幅扩张,目前已有3350吨/年的沸石产品产能,且有稳定的扩张计划。预计未来公司的沸石产品将成为营收和盈利大幅增长的主要驱动力。

　　收购MP公司,前瞻布局医药大健康业务:中国生命科学技术需求量不断扩大,体外诊断覆盖率低,医药大健康领域发展前景广阔。

　　子公司万润药业已有一部分药物产能,2016年公司又通过定向增发募集的资金收购了主要从事生命科学和体外诊断的MP Biochemicals公司,是公司在医药大健康领域业务的开拓之举。

　　盈利预测与投资评级:我们预计公司2018-2020年的营业收入分别为25.71亿元、34.38亿元和41.85亿元,净利润分别为4.61亿元、6.15亿元和7.43亿元,EPS分别为0.51元、0.68元和0.82元,当前股价对应的PE分别为18X、14X和11X。

　　考虑到公司显示材料业务带来的稳定收入和环保材料业务扩产放量对盈利的拉动作用,首次覆盖,给予“买入”评级。

　　风险提示:液晶材料国产化率提速,沸石材料项目建设不及预期,汇率大幅波动带来的风险。

　　振华科技:军品高新电子龙头 瘦身健体提质增效

　　国内军用高新电子龙头,信息化建设需求旺盛+产品结构优化,公司高新电子发展迅速。公司是国内军用被动元器件龙头,在军用高新电子综合实力强,市占率高,技术领先,几乎覆盖所有军工子领域,长期配套重点工程业务。

　　我国国防信息化建设持续推进,对军用元器件需求量旺盛,叠加军改影响消除的补偿性采购,公司高新电子业务收入增长较快。此外,公司近年加大研发,推动高附加值新产品的产业化,通过定增新增和改造高新电子产线,产品结构不断优化,盈利能力不断提高。

　　瘦身健体持续剥离低效非核心资产,各业务盈利能力有望持续优化。高新电子业务是公司最主要的利润来源,围绕核心业务,公司一方面加快收购和整合高新电子相关资产,打造新型电子元器件产业基地;另一方面持续剥离非核心业务,清理无效低效资产,优化产业结构。

　　同时,公司还对盈利能力低,资源占用较高的业务进行了股权减持和规模压缩。通过一系列举措,公司的运营管理效率得以提升和改善,盈利水平有望提高。

　　公司是中国电子集团高新电子上市平台,大股东中国振华拥有多个优质芯片资产,产业潜在整合空间大。在高新电子领域,除“阻容感”等被动器件外,集成电路(芯片)是更为重要的核心电子元器件。军用芯片被誉为信息化武器装备的“大脑”。

　　保障信息安全正逐渐从软件切入到核心硬件,芯片国产化将是国家重点投入推广的方向。公司股东中国振华,先后控股或持股了多家应用前景广阔、技术实力强的国产芯片公司,包括振华风光、成都华微、苏州盛科和天津飞腾等,产业潜在整合空间。

　　财务预测与投资建议

　　我们预测公司2018-2020年每股收益分别为0.51、0.55、0.65元,根据公司在军品高新电子领域的龙头地位,我们认为目前公司的合理估值水平为2018年的32倍市盈率,对应目标价为16.25元,首次给予增持评级。

　　风险提示

　　军品订单和收入确认等进度不及预期;产业整合进度不及预期;公司军品毛利率波动较大。

　　当升科技:高镍趋势明确 研发优势领先 未来充分享受技术溢价

　　公司脱胎于北京矿冶,正极材料历史悠久,研发实力强劲.客户结构优异,未来成长动力充足。

　　(1)历史来看公司深耕材料领域26年,2008年便开始切人正极三元材料,通过不断的技术创新和新产品开发成长为行业领先,在技术驱动的正极领域拥有丰富经验积累和雄厚研发实力;

　　(2)公司通过江苏当升实现了从传统向动力的完美跨越,目前已形成从低镍到高镍完备的产品体系,同时海内外客户结构优异,营收利润稳定增长j

　　(3)未来来看,随着江苏当升三期项目和江苏金坛项目的启动,公司高镍三元产能保持快速扩张,到2020年整体产能接近4.4万吨,长期成长不乏动力。

　　高镍三元势在必行.过程任重道远,公司有望脱颖而出。

　　(1)在补贴退坡和国外竞争加剧大背景下,国内电芯企业在高镍三元领域有望先行先试,2020年市场规模预计达到210亿元;

　　(2)高镍三元难度高,工艺要求相比低镍呈倍数级增长,正极企业面临分化,未来市场集中度将不断提高i

　　(3)公司研发、专利、产业化水平均处于行业领先,NCM622/811均有多款产品导入量产,体系完备,其中高镍动力型NCM811多项性能优于同类产品,产能释放后大规模放量在即。

　　积极布局NCA、富锂锰基,未来技术领先地位难以撼动。

　　(1)受益于NCM技术积累,公司NCA材料已完成中试工艺定型,容量和循环保持率具有优势,即将批量推向市场;

　　(2)公司已于2011年便开始储备富锂锰基前驱体专利,未来江苏金坛基地亦可柔性切换生产,在锂电材料未来新工艺路线上奠定领先地位。

　　财务预测与投资建议：我们预测公司2018-2020年每股收益分别为0.64. 0.93. 1.20元,考虑公司正极业务较为纯粹,显著受益于高镍三元趋势,且在技术积累、成长性方面具有优势,给予公司30%估值溢价,对应2019年估值水平为29倍市盈率,对应2019年目标价为27元,首次给予增持评级!风险提示 新能源汽车销售不及预期;行业高镍三元大幅扩产导致盈利水平下滑;公司新产能释放不及预期。

　　柳药股份:拟收购万通制药 工业布局再下一城

　　拟收购万通制药,加码医药工业业务

　　9月28日晚公司公告,公司拟收购柳药天源持有的万通制药60%股权,交易金额7.158亿元。我们认为本次收购价格合理,与公司原业务具有上下游协同作用,是公司在医药工业业务又一重要布局。

　　若不考虑万通制药并表影响,我们维持盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为2.02/2.57/3.17元,同比增长30%/27%/24%,保持38.38-42.41元目标价不变,维持“买入”评级。

　　万通制药产品独到,收购作价合理

　　万通制药是广西著名中成药生产企业,拥有6个剂型115个品种,其中纳入医保目录63个,纳入基药目录36个,2017年实现营业收入1.24亿元,净利润6567万元。万通制药核心品种是复方金钱草颗粒和万通炎康片(胶囊),均为全国独 家生产专利产品,2017年分别贡献营业收入1.13和0.08亿元。

　　公司预计万通制药2018年有望盈利8000万元,则收购价格对应2017和2018年PE分别为18x/15x,作价合理。若2018年10月份开始并表,则我们预计本次收购在2018年有望贡献1200万净利润(未考虑收购贷款产生的利息支出)。

　　并购促进上下游协同,改善现金流

　　我们认为并购完成后,万通制药与公司原业务在上下游均会产生协同效应:

　　1)下游:柳药股份拥有稳固良好的医院渠道关系,和广西销售额第一的OTC销售平台,可以帮助万通制药扩大广西市场销售额;

　　2)上游:柳药股份拥有先进的中药加工技术,可以为万通制药提供优质的原料药,构造完整的产业链。

　　此外,并购之后,柳药股份工业业务收入占比或可提高,有助于优化业务结构,增加整体毛利率,改善整体现金流情况。

　　公司流通、零售和工业三大业务齐头并进公司核心业务均保持良好的发展态势:

　　1)流通:随着“两票制”在广西的全面推行,公司在医院渠道方面优势显现,我们预计公司2018年医院纯销业务收入同比增长20-25%;

　　2)零售:DTP持续发力,成功收购友和古城药房资产,我们预计公司2018年医药零售收入同比增长50%,含税销售额有望达到15亿元;

　　3)工业:我们预计2018年仙茱中药和万通制药合计贡献2200万元净利润,医大仙晟有望于2018年底恢复生产。

　　全产业链布局日趋完善,维持“买入”评级

　　暂不考虑万通制药并表影响,我们维持盈利预测,预计公司2018-20年归母净利润分别为5.23/6.65/8.22亿元,同比增长30%/27%/24%,当前股价对应2018-2020年PE估值分别为15x/11x/9x,18-20年PEG仅为0.54。

　　考虑到公司内生增长迅速,外延并购合理,我们给予公司2018年PE估值19x-21x,保持38.38-42.41元目标价不变,维持“买入”评级。

　　风险提示:药品招标降价超预期;“两票制”推行不及预期;并购整合不及预期。

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