熊猫债值得购买吗?

　　想必大家都知道熊猫债,熊猫债正如它的名字一样,蕴含着吉祥之意,近日,熊猫债不断上涨,很多人都正在围观,观看到底是否入手,那今天就让小编为大家详细介绍关于熊猫债值得购买的相关内容.

　　中国熊猫债市场发展现状和展望

　　(一)2014年前的中国熊猫债市场还属试点性质，发行量小、发行主体单一为主要特征，但熊猫债市场在2105年出现了明显的提速

　　中国熊猫债市场起步于2005年。2005年10月，经国务院批准，国际金融公司(IFC)和亚洲开发银行(ADB)等2家国际金融机构分别在银行间市场发行了一期11.3亿元和10亿元的人民币债券，成为了首批在华发行熊猫债券的境外发行人。然而，在之后的近8年多时间里仅有上述两家机构分别在2006年和2009年又发行了2支规模共计18.7亿元人民币的熊猫债，并没有进一步的政策退出或新的发行人到境内发债，熊猫债市场发展几乎停滞。整体来看，这一阶段的熊猫债市场发行量小，发行主体极为单一，且发行审批及资金使用等限制都十分严格，可以说当时的熊猫债还属于为了促进债券市场对外开放、试点性质的一种尝试手段。

　　时隔多年后，我国债券市场对外开放以及人民国际化进程都有了进一步的发展，2014年3月份戴姆勒股份公司获准在银行间市场发行了一期5亿元的熊猫债，这是我国首只非金融机构发行的熊猫债券，不但标志着熊猫债市场开始重启，发行主体由金融机构进一步延伸至非金融机构也意味着发行限制开始放开。2015年后，中国政府开始着力推动人民币加入IMF的特别提款权SDR，人民币国际化进程进一步加快，熊猫债市场也获得了明显的提速。截至2015年10月末，戴姆勒、香港上海汇丰银行以及中国银行等机构已经总计发行了50亿元的熊猫债，发行规模和支数都远超历史水平。在截稿前，据媒体报道，招商局集团(香港)有限公司宣布在11月发行一单5亿元的熊猫债，渣打银行发表公告在华发债计划，而韩国政府也计划年内发行人民币债券，有望成为首个熊猫债的主权政府发行人。

　　(二)早期的熊猫债市场政策限制严格，市场发展缓慢，但2010年后熊猫债配套新政修改后则放宽了限制，为日后熊猫债快速发展做好了铺垫

　　2010年之前发行的熊猫债主要依据的是人民银行、财政部、发改委和证监会等部委在2005年2月18日联合发布的《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》(以下简称《办法》)，以及2003年财政部、发改委和外管局联合发布的《外债管理暂行办法》。上述文件对熊猫债发行人的资质要求、信用评级、募集资金使用、会计准则、信息披露等方面均提供了法律规范;为了提升熊猫债券活跃度，2010 年9 月16 日，人民银行等4部委联合修订了关于熊猫债券的发行办法，此举在一定程度上拓宽了熊猫债的融资限制和要求，也促进了熊猫债的进一步发展。

　　1、早期熊猫债企业发行资质要求严格，发行人信用品质较好，《办法》的修订促进了熊猫债评级的国际化发展

　　根据《办法》规定，仅有在中国境内注册且具备人民币债券评级能力的评级公司，评定的人民币债券信用级别为AA级以上的发行人才具有熊猫债的发行资格。然而，实践中对熊猫债发行人的资质限制却远比规范中规定的更为严格。现有熊猫债的发行主体普遍资质较高，其中国际金融公司等机构均属于国际AAA品质的国际多边金融机构，而戴姆勒以及汇丰银行等发行人也在市场上具有极高的信用品质，国际评级机构均给予了较高的信用等级，这样的企业资质的分布实际上与日美韩等国外国债券市场的发展初期阶段比较相似。

　　从信用评级要求来看，由于早前期间我国本土评级机构还未与国际接轨，国际评级机构也未在中国开展实际业务，2014年前发行熊猫债的两家国际机构均向我国政府申请了信用评级豁免权。2010年修订版《办法》修改了相关规定，将熊猫债改为双评级制度，一家需为境内评级机构，而另一家可以为境外评级机构。此举促进了熊猫债信用评级的国际化接轨，而此后本土评级机构也更多的参与到了熊猫债的信用评级工作，2014年后发行的熊猫债均由不同的国内评级公司承接了相应的项目。

　　2、修订版《办法》接受了国际会计准则，一定程度上降低了企业的信息披露成本

　　在会计准则方面，《办法》中规定“国际开发机构发行人民币债券,其财务资料须由按照《中华人民共和国注册会计师法》注册的会计师依据中国会计标准进行审计，并对外公开披露。”然而，这对于大多采取国际准则的发行人而言，实际上是增加了其信息披露成本，降低了境外机构发行熊猫的动力。而修订版《办法》开始接受国际会计准则，境外主体发行熊猫债可以采用经财政部认定已与中国企业会计准则实现了等效的财务信息，一定程度上降低了企业的信息披露成本。

　　3、我国金融市场的外汇管制较为严格，一定程度上影响了熊猫债发行人的积极性

　　从对熊猫债发行人的资金使用的角度来看，中国长期以来外汇管制较为严格，导致以债券形式为媒介的资金无法自由流动。例如，《办法》中就规定了熊猫债发行人所募集的资金仅可应用于中国境内项目，不得换成外汇转移至境外;《外债管理暂行办法》规定了境外企业发行的中长期债与短期债余额之和不得超过其投资总额与注册资本之差，这也使得熊猫债的融资规模一直不大。不过，随着我国金融市场的进一步开放，修订版《办法》对于熊猫债募集资金的使用开始所放松，一方面规定熊猫债所筹集的资金可以购汇汇出境外使用，另一方面发行人也可从境外调入人民币资金还本付息。整体来看，允许熊猫债的资金外流，对于境外发行人合理配置资金，加快资金流动，提升资金使用效率都有着积极的作用。实际上，境外的外国债券市场也一直存在着这种直接的制度限制，直到各国金融市场完全开放后才逐步取消相应的限制。然而，境外主体所面临的货币转换问题仍需要成熟的配套设施(如外汇衍生品市场)支撑，才能满足其实际需求。

　　(三)中国熊猫债市场未来势必迎来更加广阔的发展前景，但也面临一些挑战

　　根据前文对境外市场的发展回顾中不难发现，外国债券市场的发展与货币国际化程度、金融体系开放程度、发行政策支撑与限制、发行成本以及来自离岸债券市场的竞争等多方面因素息息相关。从目前我国金融体系的一系列深化改革措施来看，无疑中国的熊猫债市场将迎来一个难得的发展机遇期，但仍然面临着一些挑战。

　　第一，熊猫债的主体范围可能进一步扩大。央行今年11月发布的《2015年第三季度货币政策执行报告》中强调，“进一步推动境外机构到境内发行人民币债券”，这意味着熊猫债主体的发行限制可能会进一步放宽，并受到政策上的鼓励。但从国外经验来看，外国债券市场扩容的步伐通常较慢，特别是对工商企业等主体而言，短期内熊猫债市场的扩容可能仍会以高等级金融机构或主权政府为主。

　　第二，随着人民币双边互换、QFII、RQFII等额度的不断扩大以及政府推动人民币加入SDR的预期下，人民币的国际化程度以及资本账户开放程度均会进一步提高，境外机构或企业对人民币的需求也有上升，推动熊猫债市场的发展。但中国熊猫债市场的长期发展，也将取决于未来人民币在国际货币体系中的地位。

　　第三，在中国宽松的货币政策下，目前中国的融资利率已下降到了较低的水平，进而降低熊猫发行人的融资成本，加上对于人民币贬值的预期，预计会吸引更多的境外主体发行熊猫债。

　　第四，香港点心债市场发展实际上与我国熊猫市场发展有一定的竞争关系。随着近期香港地区资金成本上升，目前香港离岸人民币市场的低成本优势开始下降，对于境外主体的吸引力也开始降低。同时，离岸市场人民币的储蓄较为有限，但中国境内市场却有大量的人民币储蓄规模，这些有利因素都支撑着我国熊猫债市场的发展。不过，未来我国熊猫债市场竞争力的进一步提高，还有赖于政策限制的进一步放松和国内债券市场其他基础设施环境的配套发展。

　　三、熊猫债主要风险特征和信用评级

　　毋庸置疑，未来中国的熊猫债券市场势必会迎来更加广阔的发展空间。在此背景下，本土评级机构参与的境外企业评级项目也会增多，在对熊猫债进行评级的过程中，也会遇到一系列传统境内主体评级中不曾面临的问题，如何准确识别熊猫债等外国债券的信用风险特征，制定差异化的信用评级标准，是本土评级机构迫切需要解决的实际问题。

　　(一)熊猫债的信用风险特征差异

　　熊猫债发行人与传统境内发行人相比其信用风险差异主要来自于三点：

　　一是面临国家层面的风险。与国内受评企业均处于同一主权国家境内不同，熊猫债的发行主体于不同国家，面临着不同的政治制度、法律体系、宏观经济环境、汇兑制度等国家层面风险因素。这种国家风险具有“系统性”特征，不仅对于其境内发债企业的信用状况存在普遍影响，且企业往往难以通过改变自身行为消除国家风险。并且，国家风险中的部分风险，如政治风险等，具有典型的“尾部风险”特征，一旦爆发将对境内企业的信用品质产生巨大冲击。

　　二是面临转移转换风险。熊猫债为人民币债务，对于绝大多数现金流非人民币资金，且位于中国境外主体而言，其对熊猫债的偿还，还取决于发行人经营活动所在国政府对跨境资本流动的限制、外汇自由兑换的限制等因素影响，这种限制往往会对企业偿还外币债务产生决定性的影响。

　　三是面临差异化的行业风险。尽管境外熊猫债发行主体所处行业可能与国内类似，但实际上这些主体所面临的是一种全球行业风险特征或特定区域的行业风险特征，这种行业市场风险特征与国内市场相比可能会有很大的差异。例如，熊猫债的发行人戴姆勒所处的欧美汽车市场与国内汽车市场相比，在行业结构、竞争格局、产业政策等方面都与中国的汽车制造市场有较大的区别。由于欧美汽车行业与中国汽车行业其内在信用风险特征不尽相同，也需要我们在评级中进行差异化的对待。

　　(二)国际评级机构对外国债券信用评级的处理

　　针对熊猫债等外国债券的风险特征差异，国际评级机构全球化业务开展较早，其对外国债券的处理方式，可以为我们对熊猫债发行人开展信用评级业务提供一些有益的借鉴。从三大国际评级机构评价体系的角度分析，我们首先需要厘清的两个概念是全球评级序列与区域评级序列的差异以及本币级别与外币级别的差异。

　　1、全球评级序列与区域评级序列

　　由于国际评级机构业务基础为全球资本市场，各机构评级时采用评价方法也是基于全球评级序列下的标准，与国内评级机构使用的区域评级序列具有较大的区别。全球评级序列(Global Scale)是按照全球统一的评级标准进行的信用评级，其评级结果在全球范围内具有可比性。区域评级序列(NationalScale)则是为了更好的满足投资者对于特定区域级别区分度的需要，评级机构对该区域内的评级对象采用特定的评级标准进行的信用评级，评级结果只在相应区域范围内具有可比性。两者相比的话，区域评级体系的区分度更大，但适用范围较窄。例如，一般中国评级机构采用的都是区域评级序列的标准，该序列下的评级方法并没有考虑来自不同地区国家风险的差异。因此，该标准下的企业级别也只能将同一地区内的或同一标准评价出的企业级别进行比较，但无法与来此其他国家或地区，按照另一套区域标准评价出的企业级别进行比较。而从国际评级机构的全体评级序列来看，各机构在方法中会考虑不同国家、地区的风险特征的差异，设定相应评价方法以达到评级结果全球可比的目的，对于外国债券发行主体(熊猫债发行主体)的评级也不例外。另一方面，两套级别序列之间实际上可以相互转换。国际评级机构通过制定的级别映射关系，可以将两套序列下的级别进行相互对应

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